面對新冠疫苗的巨大市場需求，山東藥玻并未把握住，這也難怪投資者用腳投票，股價陷入一跌再跌的窘境。

文 | 路遙

編輯 | 金文豐

截至2021年6月1日收盤，山東藥玻（600529.SH）股價較去年最高點整整跌去38.10元，跌幅達49.58%。在這長達10個月的下跌中，眾多的投資者被套，損失慘重，但在各股票論壇平臺卻發現，對于山東藥玻的討論仍然非常激烈，看好公司的投資者眾多。為此，筆者近日實地調研了公司，一探究竟。

面對新冠疫苗巨大的市場需求，疫苗瓶成為投資者重點關注的對象，作為行業龍頭的山東藥玻備受矚目。從實地調研信息來看，事實并非如投資者想象那樣樂觀。目前山東藥玻有兩款產品獲得了新冠疫苗的訂單，分別是預灌封產品和2ML的西林瓶，但受制于產量和價格，新冠疫苗的訂單并不能為該公司帶來業績上的大幅提升。另外，在國內緊缺的中硼硅玻璃管方面，山東藥玻雖然已經擁有了生產技術和工藝，但苦于良品率難以達標，無法實現大規模量產。

長遠來看，山東藥玻未來業績的最大看點仍然集中在模制瓶產品上，同時，政策紅利開始顯現，關聯審評審批和一致性評價政策成為藥用玻璃行業產業升級的最大動力。

山區里走出來的藥玻龍頭

山東藥玻總部位于淄博沂源縣。沂源地處魯中腹地，是濟南、淄博、泰安、臨沂、濰坊五個市的結合部，境內多山，是山東平均海拔最高的縣。由于交通不便，沂源經濟不發達，曾經是國家重點扶持的貧困縣。但就是在這樣的環境下，這里不僅誕生了曾經聞名全國的匯源果汁，還走出了5家A股上市公司和1家新加坡上市公司。目前在這些企業中，發展最為穩健的就是山東藥玻。

山東藥玻主要從事各種藥用玻璃包裝產品的研發、生產和銷售，具體產品包括模制瓶系列、棕色瓶系列、管制瓶、安瓿瓶、丁基膠塞、鋁塑蓋塑料瓶等六大系列、1000余種規格，涵蓋從玻璃瓶到丁基膠塞、到鋁塑組合蓋一整套的藥用包裝產品。該公司在在藥用玻璃行業位居國內第一、世界第三。

上圖是公司主要的產品的分類以及產品圖表，圖表來自公司2020年年報

近幾年國內醫藥工業發展迅速，借此東風，山東藥玻的發展也是順風順水。從最近五年的數據來看，公司業績穩步上升：營收從2015年的17.23億元增長至2020年的34.27億元，增幅達98.90%；歸屬凈利潤從2015年的1.45億元增長至2020年的5.64億元，增幅達288.97%；扣非凈利潤從2015年的1.47億元增長至2020年的5.53億元，增幅達276.19%。五年時間內，營收翻了一倍，歸屬凈利潤和扣非凈利潤接近增長三倍，由此可見公司的成長能力是非常強的。

上圖是公司最近5年來營收、歸屬凈利潤和扣非凈利潤數據圖

盈利能力不斷提升、充沛的現金流、穩定的分紅和穩健的經營，使得山東藥玻具備了白馬股的特征，股價多年的走勢也一直比較強健。特別是2020年新冠疫情發生后，作為配套疫苗使用的藥用玻璃瓶成為資本市場追逐熱點，得益于此，山東藥玻股價快速翻番。可惜好景不長，自2020年8月至今，股價腰斬。

中硼硅玻璃管研制不及預期，制約疫苗瓶訂單獲取

作為疫苗的包裝載體，疫苗瓶一直伴隨著新冠疫苗的研制進度在資本市場上反復被炒作，其中高潮發生在2020年7月，復旦大學附屬華山醫院感染科主任張文宏教授在接受采訪時表示，“疫苗的玻璃瓶產量比疫苗還困難，玻璃瓶首先要有足夠的玻璃，還有足夠的廠家。”張文宏的發言燃爆輿論，媒體對國內疫苗瓶以及中硼硅玻璃管被“卡脖子”的情況進行了大量報道。一向敏銳的資本市場自然不會放過這種投資機會，處于風口的正川股份（603976.SH）和山東藥玻迅速成為市場追逐的熱點。

由于疫苗的特殊性，疫苗瓶通常采用化學性質穩定的硼硅玻璃來制作。硼硅玻璃分為低硼硅玻璃、中硼硅玻璃和高硼硅玻璃。其中低硼硅玻璃耐水性較差，不適合作為疫苗包裝材料，高硼硅玻璃耐水性最佳，但受制于較高溫度進行封口，加工難度大，中硼硅玻璃兼具二者長處，因此被廣泛用于疫苗的包裝。

山東藥玻的預灌封和西林瓶，圖片來源山東藥玻官網

疫苗瓶有兩個品類，一種是預灌封，另一種是西林瓶。從制作工藝看，二者都屬于管制瓶，主要生產原料是中硼硅玻璃管。對于藥用玻璃生產企業來說，誰掌握了中硼硅玻璃管的生產技術，誰就掌握了市場先機。

作為國內藥用玻璃的龍頭，山東藥玻被投資者寄予厚望，可從實際情況來看并不樂觀。據該公司證券代表茹波稱，目前公司有兩款產品用于新冠疫苗，一種是預灌封，一種是2ML的西林瓶。今年預灌封的產能是6000多萬支，處于滿產滿銷的狀態；2ML的西林瓶方面，目前訂單量較少。此外，還有一部分產品正在與疫苗生產企業做相容性試驗，等到下半年相容性試驗結果出來之后，或許會有更多需求。

茹波同時表示，當前國內疫苗瓶需求旺盛，最為緊缺的是中硼硅玻璃管。在中硼硅玻璃管生產方面，國內做得最好的是滄州四星，山東藥玻雖然也能夠生產，但良品率目前沒有達到設計要求，供應量很小，沒有形成收入。國內疫苗瓶生產企業，主要從國外進口玻管，進口對象是德國肖特和日本電氣硝子。

受制于中硼硅玻璃管無法量產，山東藥玻只能同國內其他管制瓶生產企業一樣，采購進口玻璃管進行生產，成本端并無優勢。據茹波表示，國內管制瓶企業眾多，規模較大的就有20多家，目前的現狀是誰能進口到中硼硅玻管誰就能大量接單。山東藥玻的優勢在模制瓶，管制瓶產品競爭力不強，遜色于專業生產管制瓶的寧波正力、正川股份等。

模制瓶不適合用作新冠疫苗瓶使用

藥用玻璃根據制作工藝分為管制瓶和模制瓶。管制瓶在生產時需要先將玻璃液制成玻璃管，然后切割玻璃管并制成

藥瓶

藥瓶

模制瓶一直是山東藥玻的優勢產品，不僅種類豐富，產量大，而且毛利率高，競爭對手少，在國內市場占有率超過80%。

此外，近些年山東藥玻不斷擴充模制瓶系列產品的產能，在鞏固市場優勢地位的同時，公司營業收入也更為倚重該系列產品。2020年包括模制瓶和棕色瓶在內的模制瓶系列產品實現營收21.54億元，占到公司總營收62.85%。

山東藥玻2017年-2020年各類產品的營收數據圖

在各股票投資論壇平臺，很多投資者朋友表示公司的模制瓶產品完全可以彌補中硼硅玻璃管的短板，成為新冠疫苗重點采購對象。誠然，該公司在模制瓶領域優勢明顯，是國內唯一一家能夠生產中硼硅模制瓶的企業，那模制瓶能否用作新冠疫苗瓶來使用呢？

據茹波介紹，中硼硅模制瓶同為中硼硅材質，也可以用來做疫苗瓶使用，而且模制瓶是一次成型，成本較管制瓶更低。但公司的模制瓶最小只能做到7ML，用于新冠疫苗使用時，不易抽取，而且容易造成誤差，費時費力，所以目前并未作新冠疫苗用瓶使用。

中硼硅玻璃管難以量產，西林瓶僅有少量訂單，中硼硅模制瓶無法用于新冠疫苗，在這種情況下，公司全部的希望都寄托在了預灌封產品上，奈何預灌封全年產能僅有6000多萬支。面對新冠疫苗的巨大市場需求，山東藥玻并未把握住，這也難怪投資者用腳投票，股價陷入一跌再跌的窘境。

（本文原載于“財經齊魯”公眾號，作者原創稿件，轉載請注明出處）

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